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对话08年金融危机赢家:“危机远没结束,最扭曲的行为就是危机时

2020-03-23

2020-03-23


2017年6月末的一天,即将离任的美联储前主席耶伦在英国的一场论坛上说道:


“我确实认为现在我们已经变安全了许多。我希望(金融危机)在我们有生之年都不会再次发生,而且我也并不认为将会发生。


半个月之前,74岁仍然生龙活虎的耶伦在一场集会上忧心忡忡地说:


“疫情有可能令美国经济陷入衰退。”


同样被“震惊”到的还有89岁的巴菲特老爷子。3月9号那天,道指狂泻了2000多点,美股触发熔断。巴菲特说,这真是“活久见”。


一周内,老爷子就又被刷新了三观,而且还刷新了两次。


球王贝利如果炒股的话,会比巴菲特更为震惊。巴菲特89年里见证了四次熔断,而比巴菲特年轻十岁的贝利已经见证了5次熔断,而且是在6天时间之内。


暴跌,暴涨,熔断……抛售、踩踏、休市……


这是金融海啸,也是金融危机,全球股市已经被推进了大波动时代。


当新一轮下跌来临之时,可能很多人才意识到,上一轮金融危机已经过去了12年。


约翰·戈登在《伟大的博弈》一书的序言里说:


“世界上不会有任何其他地方的历史会像华尔街历史一样,如此频繁和千篇一律地不断重复自己。”


面对卷土重来的危机,我们有必要回首12年前那场同样惨烈的灾难,听一听“幸存者”的经验,回溯那段并不远的历史。


凤凰网财经《康主编》栏目今天和一位曾经经历过2008年金融危机的华尔街交易员进行了一场对谈。他叫赵林,在那场危机中,他管理的产品通过波动率交易策略不仅全身而退,没有亏损,而且还获得了不菲的收益。


但即便是以赢家身份度过了上一次危机,面对如今这场突如其来的危机,他仍然觉得有些错愕——2008年的危机尚且给了人们风险管理的时间和空间,而这次危机却根本没有留给人们防守的准备时间。


在美联储抛出了史诗级的零利率宽松政策后,赵林直言危机远没有结束——如果疫情得不到有效控制,再多的QE也只是空中楼阁。


在这场对谈中,赵林还回顾了自己当年在金融危机中交易的部分细节,读完你会发现历史虽然不会重演,但却是惊人的相似。


“当你看到现实生活中上演的资本市场的起起落落时,最让你震惊的是,无论是市场投机还是市场投机者本身,千百年来都几乎没有丝毫改变。这个资本的游戏亘古未变,同样亘古未变的还有人性。”


01
“2008年是我交易生涯中收益百分比最高的一年”


康主编:2008年的时候,你在华尔街的什么机构工作?主要交易的是什么品种?


赵林:2008年的时候,我在纽约的对冲基金Capstone Investment Advisors担任基金经理,负责股衍波动率交易,主要交易对象包括美国个股和股指期权。


波动率交易是一种很独特的交易方式,我简单解释一下:期权的价格受诸多因素的影响,最主要的影响来自于标的的方向和波动率。我们可以通过量化的手段,把标的方向对于期权价格的影响暂时剔除掉,使得期权价格变化完全取决于波动率的变化,这样等于把隐含波动率从期权价格里剥离。把隐含波动率剥离出来之后,我们就可以把波动率当成一个标的进行买卖。


波动率与期权的关系,类似于市盈率和股票的关系,而波动率的独特之处是我们可以把波动率做为独立的资产进行买卖。

康主编:当年金融危机的时候,你赚钱了吗?


赵林:2008年是我交易生涯中收益百分比最高的一年。因为当时美股正经历一场非常大的危机,资产价格变动很快,实际波动率很高。在风险聚集的市场里,定价通常是混乱无效的,因此有很多好的交易机会。波动率交易和做空不是一回事。投资人可以通过合理交易波动率获取市场下行时的保护,也就是人们常说的对冲。


波动率做为一种资产,本身和股市的长期相关性低,在美国市场,波动率和股市呈现一种负相关,在中国市场,波动率和股市的相关性不稳定,但无论中国还是美国市场,当股市大幅下降的时候,尤其是危机来临的时候,波动率会大幅上涨。


2008年,金融板块遭受了重创,在10月,Goldman、JPMorgan、Morgan Staley、Bank of America等银行股下跌速度非常快,导致波动率极剧升高。如果当时买入期权并且把方向剔除掉后,无论银行股是涨还是跌,都可以通过买入波动率获取收益。


康主编:在金融危机中,你一直是赚钱的?中间遇到过回撤吗?最大回撤是多少?有没有遇到过危机的时刻?


赵林:海外的对冲基金运营方式和我国很不一样。当时我们有一个旗舰产品,几乎所有的资产都在这个产品里,然后分给不同的团队和基金经理,一个产品里有不同的策略。而在我国,通常一个私募发很多个产品,每个产品的规模都不会很大。这是中美两国对冲基金行业的一个显著不同。在金融危机期间,股市的波动很大,我们的团队在高波动的市场行情里更容易捕捉交易机会,所以我们都是一直赚钱的。


在金融危机期间,当然会遇到回撤的,其实任何时候都会遇到回撤,这是很正常的。金融危机期间,我印象中我们团队的回撤很小,因为大部分时候都是在赚钱。但是做为一个公司,我们的旗舰产品遭受到了比较大的回撤,大概8%到9%之间。在Capstone, 旗舰产品规模很大,有多个团队在不同的资产类别和不同的市场里同时管理着资金。所以,在纽约的时候,我不是很在意回撤的百分比,更多的是关注绝对值。管理产品回撤是风险负责任人的主要责任。回北京之后,因为产品运营的方式不同,我才开始关注回撤。


至于危机时刻,金融危机的时候好像没有安全的时刻吧。真正的危机还真不是赔钱的危机,当时面临的可是全面瓦解、金融崩盘的问题。尽管当时我们是在赚这钱,但是我担心有可能股市都不存在了,所有人都会失业。


康主编:金融危机的时候,你的交易对手都是什么人?有高盛、雷曼、贝尔斯登这样的投行吗?交易是不是零和游戏?你赚钱,意味着他们都亏钱了?


赵林:交易对手有各式各样的人吧,主要取决于标的和交易量的大小,交易最多的是投行的自营团队,其次是其他对冲基金的人。我们的交易对手主要是做市团队,流动性的提供者,其实大家更像是合作伙伴的关系。高盛、雷曼、贝尔斯登的团队都和我们有交易,雷曼倒闭后,有几个交易员加入了Capstone,成为了我的同事,他们很聪明。


衍生品交易,包括期货和期权交易理论上是零和游戏,但是实质上并非如此,因为市场参与者的目的不尽相同。当前的资本市场结构复杂,资产类别众多,不同资产类别之间有着多层次的关联,尤其是期权市场。所以并不是真正的零和游戏。


我们赚钱,不代表其他人就是亏的。举个例子,如果我们买入了认购期权,对手方卖出了认购期权,当标的上涨时,表面上我们获利,而对手方亏损,但对方可能本身就持有标的,他们卖出期权的目的是为了增收,而不是看空。


康主编:雷曼兄弟破产那天,你当时在做什么?


赵林:我当时在交易,因为那不是突发事件。市场已经有了心理预期。在雷曼出现流动性危机的时候,我们第一个措施就是停止一切与雷曼的交易,只平仓不开仓。


康主编:危机会扭曲人的交易行为,在那场危机中,你看到过的最扭曲的交易行为是什么?是踩踏?是不计成本的抛售?


赵林:危机的一个显著特点就是所有大类资产之间的相关性都趋向1。除了类现金资产之外,没有什么避险资产。我认为踩踏和不计成本的抛售并不是扭曲的,是因为流动性枯竭造成的。在那种极端行情下,大家想到的不是赚钱,而是少赔,不破产,活下去。


我见过最扭曲的交易行为是在危机时抄底。


我觉得,在高度不确定市场行情里,信息对市场的冲击加大,资产价格会变的敏感异常,和这两天我们看到美股数次上下熔断的情况一样。在危机当中,抄底的想法不是很理智,不少人是因为贪婪而抄底,并不是基于客观的判断和冷静的分析。


康主编:危机中的华尔街是什么样子的?整个危机中给你印象最深的一幕是什么?


赵林:那场危机对行业冲击非常大,华尔街遭受了重创,失业的人很多。我印象最深的就是投行倒闭时,门口很多抱着箱子离开的人。非常无奈,也挺心酸的。


康主编:在危机中全身而退,是不是特别有成就感的一件事?

 

赵林:我是一个非常幸运的人,可我以前并不这么觉得,以前一直以为我一切的成绩都是通过自己的勤奋和才华创造的,现在看来,挺幼稚的。2008年那时候我已经入行4年,由于波动率资产的特殊性,我可以在危机时取得很高的收益。当时绝大部分人是赔钱的,我确实是迷失了,狂傲的很且目中无人。


那个时候我的确杀气腾腾,每天的状态仿佛手时刻就在扳机上面。


02
“这次危机很突然,美股还有下跌空间”


康主编:这一次的危机有没有什么地方让你觉得和当年的危机非常相似?又有什么不一样的地方?


赵林:2020年和2008年危机最相似的地方,就是危机前夕的市场很类似。次贷危机真正的开始是在2007年,2008年10月达到高峰,2009年3月开始好转。次贷危机爆发之前,2006年8月到2007年春天这段时间,美国股市处在一个高点,而且波动率非常低。同样,在1月疫情爆发之前,美国股市也处在历史高点,而且波动率也是非常的低。所以,真正的危机是市场没有任何防备,一切貌似风平浪静的时候,突然爆发。


最显著的不同是危机爆发的速度。2008年的危机不是在很短时间内爆发的,不少投资人是有时间和空间进行风险管理的。而今年的危机是非常突然的,市场完全没有防备。此次的危机,市场下跌的速度也是异常得快,波动率比2008年还高。可能是因为总市值过于庞大的缘故,市场的流动性难以支撑。


康主编:回国后还和华尔街的朋友有联系吗?他们还在做交易吗?他们最近过的怎么样?


赵林:我和一些朋友一直都是有联系的,前两天还给一个朋友寄了口罩,但可悲的是碍于面子他不敢在外边戴。我的朋友里有交易员,也有其他岗位的,绝大部分交易员还在交易,也有几个从交易岗位离开,有几个个别的离开了金融行业。


我的老同事们最近一段时间表现很出色,收益很好。这也是波动率交易的特点吧,在极端行情下,波动率交易员会大放异彩。


康主编:现在韩国、西班牙已经开始禁止做空了,这样对于结束危机有帮助吗?


赵林:我认为在极端行情下,禁止做空是有积极作用的。主要原因在于,禁止做空后,投机方没办法通过融券卖出股票获利,而股票的持有者依然可以减仓抛售,这样就把有限流动性给需要管理风险的人,而不是投机的人。没有了空方的直接竞争,市场下行压力会减少,而空方依然可以通过买入认沽期权看空市场。2008年9月,美国证监会也禁止做空股票。


康主编:玩一个猜底的游戏吧,你觉得这次危机会在什么时候结束?美联储已经实施罕见的宽松政策了。


赵林:这主要取决于西方国家抗击疫情的行动力。如果像现在这样发展,我觉得事情远没有结束。如果疫情得不到有效控制,再多的QE也只是空中楼阁。尤其是如果病例持续上升的话,美国市场的下降空间很大。目前意大利和巴西的股市已经跌了40%左右,而美国还是有很大空间的。如果海外情况恶化,有可能会波及国内市场,但从目前的情况来看,我认为中国股市的韧性已经体现的很明显了。如果非要给危机加个期限,那么我觉得会在5月下旬结束吧。


康主编:你现在在做什么?还在一线交易吗?对于这次危机你做了什么应对?


赵林:我现在准备去报考北京舞蹈学院。(笑)开玩笑!我当然还是在交易,我很热爱这个职业。我去年成立了一家资产管理公司,希望疫情好转后,开始步入正轨。由于这次危机之前,波动率很低,而且维持了长达4个月之久,是没有办法卖出的,所以只能买入了,结果可想而知。


03
给投资者的五条忠告


康主编:假如你现在还在华尔街,你觉得自己还能在这次危机中全身而退吗?


赵林:这个问题很难判断了,因为市场下跌的速度实在是太快了。我想我如果在纽约的话,应该还是盈利的,我个人的交易风格在高波动的市场行情里表现会好一些。


经历过2008年金融危机的交易员,一般都不会卖出很多波动率,在管理黑天鹅事件带来的尾部风险时,会更小心些。毕竟,2008年是刻骨铭心的,那个时候没有最高的波动率,只有更高。2020年的这次危机,也会赋予年轻交易员一个刻骨铭心的经历的。


康主编:和现在的交易员说一句话,你会告诉他们什么?


赵林:生死有命,富贵在天。(笑)


又开了个玩笑。其实有很多优秀的交易员,我并不知道要对他们说什么。


康主编:和普通投资者呢?会说一句什么话?


赵林:有几点建议:


1) 慎用杠杆,只有在确定性很强的情况下,适当运用。


2) 不要对股市期待过高,交易股票可以实现财富增长,但很难实现财富自由。


3) 制定详实的交易规则和计划,包括止盈和止损。规则制定后,要严格遵守,别轻易改变。


4) 发展独立思考能力,信息爆发的时代,不要随便跟风。


5) 假设其他投资人都是至少和你一样聪明的人,减少傲慢。


康主编:回国后和华尔街感觉有什么不同?


赵林:做路演的时候,遇到的最多的问题是“做期权能赚多少倍?”,但有些人甚至连期权和期货都分不清楚……


遇到这些问题,我一般会回到,“期权不是暴富的工具”。华尔街有句名言,交易期权有两种死法:一个是买期权,一个是卖期权。


康主编:你知不知道A股近些年也有一句名言,叫做“do his mother a ticket”?这句名言大概的来历是,一个股票大V在2015苦劝一个自己的粉丝,说一定要形成自己的交易体系。那个粉丝连声答应。结果,20分钟后,这个粉丝和大V说,“我觉得我还是先干他娘的一票,然后再形成自己的交易体系”。于是就有了这个“do his mother a ticket”。


赵林:我发现很多散户都是“劫匪策略”——干一票,然后踏踏实实地过日子。


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